趕在“霜降”之前，中國(guó)央行雙降了。

中國(guó)人民銀行宣布，自2015年10月24日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，同時(shí)下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率。其中，金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.35%;一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.5%；其他各檔次貸款及存款基準(zhǔn)利率、人民銀行對(duì)金融機(jī)構(gòu)貸款利率相應(yīng)調(diào)整；個(gè)人住房公積金貸款利率保持不變。同時(shí)，對(duì)商業(yè)銀行和農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)等不再設(shè)置存款利率浮動(dòng)上限，并抓緊完善利率的市場(chǎng)化形成和調(diào)控機(jī)制，加強(qiáng)央行對(duì)利率體系的調(diào)控和監(jiān)督指導(dǎo)，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。

自同日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，以保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，引導(dǎo)貨幣信貸平穩(wěn)適度增長(zhǎng)。同時(shí)，為加大金融支持“三農(nóng)”和小微企業(yè)的正向激勵(lì)，對(duì)符合標(biāo)準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)額外降低存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

一、雙降的影響

央行宣布雙降后，離岸人民幣兌美元大跌，跌至三周低點(diǎn)6.3967。富時(shí)A50走高，漲逾2%?，F(xiàn)貨黃金短線拉升8美元刷新日內(nèi)新高至1177.99美元/盎司，漲幅約1.03%?，F(xiàn)貨白銀刷新日內(nèi)新高至16.04美元/盎司，漲幅約1.36%。美國(guó)股指期貨擴(kuò)大漲幅，納斯達(dá)克指數(shù)期貨漲約1.5%。

（1）宏觀

國(guó)泰君安首席債券分析師徐寒飛：降息降準(zhǔn)是為了進(jìn)一步引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)降低社會(huì)融資成本，以及降低短期流動(dòng)性成本，對(duì)于緩解經(jīng)濟(jì)下行，改善企業(yè)微觀績(jī)效，提升金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性有一定作用。放開(kāi)存款利率上限意味著利率市場(chǎng)化接近完成。在通縮風(fēng)險(xiǎn)上升，負(fù)債成本下降，資產(chǎn)回報(bào)率下行的趨勢(shì)中，放開(kāi)存款利率上限并不一定會(huì)導(dǎo)致銀行提高存款利率，對(duì)表內(nèi)存款成本的影響預(yù)計(jì)不大。

海通證券：降準(zhǔn)降息再臨，零利率是長(zhǎng)期趨勢(shì)。債券長(zhǎng)牛，利率新低可期。隨著人口紅利消失和地產(chǎn)周期結(jié)束，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷，央行輪番放水，資產(chǎn)回報(bào)率下降，我國(guó)利率或創(chuàng)新低。

華泰證券羅毅：要關(guān)注到這次對(duì)三農(nóng)和小微有額外降準(zhǔn)，按照我們測(cè)算，可以釋放流動(dòng)性7000億左右，對(duì)股市，是重大利好，對(duì)金融大藍(lán)籌更是利好，有點(diǎn)和去年11月大行情起點(diǎn)有些類(lèi)似。

（2）A股

中金王漢鋒：近期的雙降對(duì)市場(chǎng)是利好，但考慮到市場(chǎng)前期已經(jīng)累積了一定的上漲幅度，對(duì)市場(chǎng)能夠繼續(xù)產(chǎn)生多大的利好需要觀察。從技術(shù)的層面看，市場(chǎng)從低點(diǎn)反彈的幅度也在逐步接近一些臨界位置，能否有效突破需要多方面因素的積極配合，我們?nèi)孕枰鶕?jù)其他條件綜合來(lái)觀察。而且，注意到今日證監(jiān)會(huì)宣布了對(duì)一批股價(jià)操縱等不法行為的處罰，這某種程度上也可能會(huì)對(duì)于那些違規(guī)違法炒作個(gè)股的行為起到一定的震懾作用，帶來(lái)相關(guān)的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

齊魯證券：當(dāng)前利率已處于較低水平，利率水平進(jìn)一步下調(diào)，促使股票市場(chǎng)有階段性脈沖式機(jī)會(huì)。雙降之后，股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步提升，短期我們?nèi)匀灰詷?lè)觀態(tài)度面對(duì)股票市場(chǎng)。隨著市場(chǎng)情緒逐漸轉(zhuǎn)暖及資金成本從低位繼續(xù)下行，A股市場(chǎng)將會(huì)進(jìn)行一輪估值修復(fù)的行情，藍(lán)籌股將表現(xiàn)突出，建議關(guān)注大金融、地產(chǎn)、電力等投資機(jī)會(huì)，特別關(guān)注券商股的表現(xiàn)。主題投資建議關(guān)注人口政策、工業(yè)4.0、環(huán)保、體育、國(guó)企改革等主題投資機(jī)會(huì)。

安信非銀趙湘懷：券商或迎來(lái)波段性反彈機(jī)會(huì)。券商第一次這么依賴(lài)自營(yíng)，2015年9月50家券商按照凈資產(chǎn)的20%與證金公司進(jìn)行收益互換交易，直接入市，因此券商的貝塔屬性得以進(jìn)一步提高，如遇到市場(chǎng)整體反彈，來(lái)自其自營(yíng)業(yè)務(wù)方面的收益可改善基本面。此外，保險(xiǎn)股基本面向好，超配！

（3）港股

中金王漢鋒： 較為明確利好港股。港股市場(chǎng)對(duì)放松的預(yù)期相對(duì)弱，且目前依然對(duì)A股有較大幅度折價(jià)，且海外投資者對(duì)中國(guó)宏觀層面的變化更加敏感，我們認(rèn)為此次雙降對(duì)港股的利好更加明確，港股未來(lái)一段時(shí)間仍有一定幅度的上升空間。我們相對(duì)看好金融、工業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)和醫(yī)藥。

（4）債市

國(guó)泰君安首席債券分析師徐寒飛：對(duì)債券市場(chǎng)的影響偏正面，債券市場(chǎng)的上漲迎來(lái)新的催化劑。霜降之前的雙降，有利于對(duì)延續(xù)債券市場(chǎng)的上漲趨勢(shì)，未來(lái)仍然有新的催化劑，我們維持觀點(diǎn)不變，繼續(xù)持倉(cāng)安靜的等待，未來(lái)仍然有驚喜！

中信銀行總行國(guó)際金融市場(chǎng)專(zhuān)家劉維明：此次雙降在市場(chǎng)預(yù)期當(dāng)中，幅度適當(dāng)，仍然預(yù)留政策空間，股市有望借機(jī)破位，債市則可能上演中期走勢(shì)的最后瘋狂。

二、央行為何為什么雙降？

（1）GDP破7之后，中央勢(shì)必有所動(dòng)作。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委：GDP低于7%的目標(biāo)，工業(yè)企業(yè)跌幅繼續(xù)擴(kuò)大，物價(jià)跌幅大于預(yù)期，是本次降息主要原因。讓匯率反應(yīng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面才是更為根本的措施，不動(dòng)匯率就不得不降息，但并不能夠解決根本問(wèn)題。

（2）降低企業(yè)融資成本，增加流動(dòng)性。齊魯證券：宏觀經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)基本面一直處于下滑通道之中，貨幣寬松仍為十分必要，需要繼續(xù)降低融資成本，降準(zhǔn)降息在市場(chǎng)預(yù)期之中；九月CPI超預(yù)期下行，也打開(kāi)貨幣政策放松空間，央行也強(qiáng)調(diào)我國(guó)當(dāng)前物價(jià)水平較低，基準(zhǔn)利率存在一定下調(diào)空間，此前我們也強(qiáng)調(diào)單一通脹不會(huì)對(duì)貨幣政策構(gòu)成影響，貨幣政策仍然處于寬松階段。而且此前央行擴(kuò)大信貸質(zhì)押再貸款試點(diǎn)、MLF等也已有所鋪墊，這次降息降準(zhǔn)符合預(yù)期。

匯率雖穩(wěn)，但是以央行外匯占款的大幅消耗為代價(jià)，兩月消耗接近6000億，必須降準(zhǔn)對(duì)沖，此次降準(zhǔn)大概釋放5000-6000億流動(dòng)性。而且當(dāng)前貶值預(yù)期弱化，資本外逃壓力緩解，也為降準(zhǔn)降息打開(kāi)了掣肘。

（3）總需求疲弱、去產(chǎn)能緩慢導(dǎo)致通縮壓力加大，CPI再度下行，PPI連續(xù)43個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。

三、降息降準(zhǔn)能救經(jīng)濟(jì)嗎？

短期看，降息對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用在邊際遞減，尤其是此次同時(shí)放開(kāi)了存款利率的上限，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)持平概率大，反彈很難?，F(xiàn)在的情況有點(diǎn)類(lèi)似去年下半年，穩(wěn)增長(zhǎng)持續(xù)加碼，大家寄望于四季度反彈，但去年反彈被證偽（其增速已被修正到7.2%），今年可能還是一樣。三季度GDP略超預(yù)期主要是第三產(chǎn)業(yè)超預(yù)期，第三產(chǎn)業(yè)的主要?jiǎng)恿θ詠?lái)自金融和房地產(chǎn)業(yè)，下一步這兩方面都不可持續(xù)。

（1）金融業(yè)是被證金救市和保平臺(tái)融資推高的，不可持續(xù)。金融業(yè)仍保持了16%以上的增速（此前市場(chǎng)預(yù)期要回落到10%左右），不是統(tǒng)計(jì)局造假，也不是證券民工身殘志堅(jiān)（證券業(yè)交易額萎縮了41%，證券業(yè)的貢獻(xiàn)肯定是下降的），而是銀行民工立功了。銀行業(yè)在金融業(yè)增加值中的占比遠(yuǎn)超證券業(yè)，其增加值大致用（去年同期增加值*存貸款增速）估算，而今年三季度貸款超過(guò)3萬(wàn)億，同比擴(kuò)張了一倍多。原因一是證金公司救市，二是保在建工程、允許借新還舊，對(duì)平臺(tái)融資有所松動(dòng)。但不管是四季度還是明年來(lái)看，這兩個(gè)因素都是不可持續(xù)的。

（2）房地產(chǎn)銷(xiāo)售的高增速頂多持續(xù)到四季度。三季度不僅一線城市，而且全國(guó)的商品房銷(xiāo)售也出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，這一方面是因?yàn)?a target="_blank" style="color: black;" >房地產(chǎn)信貸政策持續(xù)松動(dòng)，利率持續(xù)下行（現(xiàn)在的房貸利率已經(jīng)基本相當(dāng)于原來(lái)打六折了），另一方面是因?yàn)楣墒斜┑?，大量的資金無(wú)處可去，房地產(chǎn)的相對(duì)收益優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)出來(lái)。但往后看，房貸利率進(jìn)一步下行的空間有限，股市分流的避險(xiǎn)資金也有限，房地產(chǎn)銷(xiāo)售缺乏持續(xù)改善的動(dòng)力，未來(lái)更可能是結(jié)構(gòu)分化的行情，一線城市、核心地段、稀缺學(xué)區(qū)房仍是金礦

中長(zhǎng)期來(lái)看，雙降解決不了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的“病根”：有效需求不足（服務(wù)業(yè)短期不能彌補(bǔ)房地產(chǎn)和制造業(yè)的缺口）和有效供給不足并存（馬桶蓋都要海外代購(gòu)），這兩個(gè)問(wèn)題一方面需要切除壞死細(xì)胞（去產(chǎn)能、去杠桿），另一方面培育新細(xì)胞（通過(guò)制度改革和技術(shù)創(chuàng)新創(chuàng)造新增長(zhǎng)點(diǎn)），無(wú)論哪一點(diǎn)可能都需要3-5年的時(shí)間。時(shí)點(diǎn)不好判斷，但可以確定的是，只要PPI沒(méi)有止跌回升，就不要談經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇了。哪個(gè)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的時(shí)候鋼鐵還是白菜價(jià)？（現(xiàn)在螺紋鋼還是一斤一塊錢(qián)！）

四、未來(lái)還會(huì)有降息降準(zhǔn)嗎？

此次降息之后，基準(zhǔn)利率（1.5%）已經(jīng)再次低于CPI（1.6%），但考慮到PPI依然在-5%以下，所以實(shí)際利率還是很高。在通脹低迷的情況下，央行仍有可能通過(guò)下調(diào)名義利率的方式來(lái)降低實(shí)際利率。時(shí)點(diǎn)上難以判斷，但我們可以盯住CPI和PPI，如果CPI和PPI下行超預(yù)期（尤其是CPI），那么未來(lái)仍有降息的可能，但次數(shù)肯定不如降準(zhǔn)多。

降準(zhǔn)的次數(shù)絕對(duì)不止一次，未來(lái)可能會(huì)看到多次降準(zhǔn)。（1）外匯占款趨勢(shì)性下滑，匯改兩個(gè)月內(nèi)，為了穩(wěn)定匯率，央行消耗了接近6000億人民幣的外匯占款，未來(lái)匯率貶值壓力將持續(xù)存在，外匯占款的下滑也會(huì)繼續(xù)，而過(guò)去這塊對(duì)基礎(chǔ)貨幣是大幅的正貢獻(xiàn)，現(xiàn)在變成負(fù)貢獻(xiàn)，未來(lái)一定會(huì)通過(guò)降準(zhǔn)對(duì)沖。（2）穩(wěn)增長(zhǎng)需要資金。1998年央行曾經(jīng)大幅降準(zhǔn)，把錢(qián)交給四大行，讓四大行買(mǎi)特別國(guó)債，現(xiàn)在雖然沒(méi)有發(fā)特別國(guó)債（不排除以后會(huì)發(fā)），但專(zhuān)項(xiàng)金融債、地方政府置換債其實(shí)都是特別的“特別國(guó)債”，一個(gè)通過(guò)國(guó)開(kāi)行，另一個(gè)通過(guò)地方政府，背后都是政府為主體的加杠桿行為，是穩(wěn)增長(zhǎng)時(shí)期的必由之路。當(dāng)然，最直接的方法是央行直接QE來(lái)買(mǎi)，但是有制度約束，只能繞道而行。